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QQ空間 低潮之下，一線投資機構的投資人們，究竟在想什么？他們最近半年的投資策略是快了還是慢了？他們是否在蓄力抄底，準備彎道超車？市場中“危中有機”，哪些機會是顛覆認知的？沒有長盛不衰的賽道，他們如何應對變化、領跑市場？
在由投中信息、投中網主辦的“第16屆中國投資年會·年度峰會”上，毅達資本創(chuàng)始合伙人史云中、華蓋資本創(chuàng)始合伙人兼董事長許小林、普華資本董事長曹國熊、軟銀中國管理合伙人華平、華映資本創(chuàng)始管理合伙人季薇、聯(lián)新資本創(chuàng)始合伙人曲列鋒、紅杉中國合伙人蘇凱以及海通開元董事長張向陽，這8位極具代表性的一線投資人就“不確定性增強，VC/PE投資的耐性與堅守”這一議題進行了熱烈而深入的探討。
外部環(huán)境的變化使得行業(yè)變局加速。史云中認為，在這樣的形勢下，要用更大的耐心和更長的周期去做投資。否則我們要么在危機中縮手縮腳，錯過周期，要么將成為時間錯配的犧牲品。
以下為現(xiàn)場討論實錄：
許小林：我們的主題是“不確定性”?，F(xiàn)在這個市場大家都不確定。去年6月到現(xiàn)在，二級市場跌得很慘。A股IPO破發(fā)，這在過去是不可思議的事情，但在過去一年成了常態(tài)。行業(yè)政策不斷出臺，在座的一級市場大佬們，過去一年可能都面臨不小市場壓力。
“不確定性”說得算比較溫柔了。很多時候我們已經不是討論寒冬的問題，是討論生與死的問題。
過去一年“躺平”比較流行，這和行業(yè)遇到的困難有關系。困難之下，我們需要知道行業(yè)一線機構里一線做投資的大佬們，他們究竟在想什么，所以今年這場Panel，安排人數(shù)最多，也是希望大家盡量聽一聽，不同機構之間的觀點。
場上八個人很有代表性，VC有紅杉，PE有向陽總，還有行業(yè)代表、美元基金、人民幣基金、投TMT、投消費、醫(yī)療各個行業(yè)都有。請各位簡短介紹自己機構的特點，包括本人特點。
曹國熊：我是普華資本曹國熊，我們主陣地在長三角，有四個板塊：硬科技、醫(yī)療、消費和新能源。
華平：軟銀中國資本成立于2000年，主要圍繞科技為核心開展投資，現(xiàn)在管理美元、人民幣基金，投資階段涵蓋早中晚期，目前主要投資四個領域：TMT、醫(yī)療健康、新能源、先進制造。
季薇：華映資本于2008年創(chuàng)立，主要是VC領域的投資，14年來專注于數(shù)字化趨勢的投資。投資了240多家企業(yè)，其中90%為該輪領投。目前主要看Tech & Consumer, 科技、企業(yè)服務、消費等。
曲列鋒：聯(lián)新資本是人民幣基金結構，旗下9支人民幣基金。涵蓋從早期到成熟期都有。累計投資100多家企業(yè)，主要集中在TMT和醫(yī)療健康兩大領域。
蘇凱：大家好，我是紅杉中國蘇凱。紅杉中國17年，從種子、VC/PE到并購等不同階段，圍繞消費、科技、醫(yī)療領域投資，希望和大家多多交流。
史云中：我們是一家既老又新的機構。說“新”，是因為毅達資本是2014年在江蘇高科技投資集團內部混改的基礎上成長起來的，至今剛剛8年半。說“老”，是因為毅達資本業(yè)務和傳承的團隊從1992年就開始從事創(chuàng)投業(yè)務，至今已經30年。我們是全國布局的機構，沿江沿海所有發(fā)達經濟區(qū)域都有我們的團隊和基金落地。投資主要聚焦在半導體、生命科技、新能源、高端新材料等戰(zhàn)略新興產業(yè)。
張向陽：大家好，我來自于海通證券的全資子公司海通開元，旗下6個平臺管理著不同行業(yè)的基金。70%投在PE階段投資，30%是早期投資。目前大概投了580多個項目，有180個項目已經IPO了。
投資節(jié)奏沒放緩，吃穿住行永遠有市場
許小林：謝謝各位！作為同行和創(chuàng)業(yè)者，大家最想知道的是一線投資機構和一線投資人，在遇到市場悲觀的情況下，尤其是二級市場比較困難的情況下，大家最近半年的投資策略究竟怎樣，是快了還是慢了？是保守了還是繼續(xù)積極？ 所以，第一個問題是，在現(xiàn)在的世況下，在座各位究竟是準備超車機會？還是準備更保守一些？請普華的曹總先來。
曹國熊：去年我們投了大概40億，總共投了70家企業(yè)。今年1—7月份，我們投了32家企業(yè)，大概是17億左右。從整體節(jié)奏上看，我覺得也差不多，保持了穩(wěn)健的節(jié)奏。當然我們復盤時也感受到前幾年投的企業(yè)，在今年這一環(huán)境下，大部分企業(yè)還是遇到了挑戰(zhàn)。
今年雙碳、新能源、儲能這塊非?；?。如果說投資重心，畢竟在儲能，我們和國家能源有一些積累，在這方面我們會加注更多一些。
許小林：你投了32家，相比于過去，是保守了，還是基本上維持正常速度？
曹國熊：差不多的速度，沒有特別快，沒有特別慢。但標準比過去高了一些，我們投資人也很辛苦。去年70家，總共看了5000家，今年也看了差不多2000家，才投出這32家。這里面有些是早期項目，看得快一些。
許小林：上半年投32家，這與你在杭州受疫情小有關?？赡芙酉聛砩虾５膸孜粵]那么幸福了。華平總，過去我都是吃燒烤的時候向你請教，今年我們還沒約上燒烤。
華平：我覺得投資節(jié)奏和原來差不太多，因為軟銀中國資本一貫的風格是我們每年投的項目數(shù)不算多，但每個項目精挑細選，看中以后不斷加碼。
在周期里怎樣掌握節(jié)奏感，這也是非常重要的角度。我們從2000年開始成立第一支基金，那時就遇到了一個最大的危機是互聯(lián)網泡沫，2008年是金融風暴，各種周期和起伏都經歷過。如今大家面臨的是新一輪的挑戰(zhàn)，這一輪挑戰(zhàn)從宏觀角度來看是更加復雜和大的話題。
我們整體上會保持一個基本的節(jié)奏。但在特定時間段，根據(jù)大環(huán)境變化下的判斷，我們可以有稍微的調整。比如，美元基金投的的項目，遇到中概股在美國、香港上市大環(huán)境的變化，對我們投資策略如何調整是有影響的。相比之下，人民幣基金投資目前節(jié)奏會穩(wěn)定一些。
總體來說，節(jié)奏有一點變化，但是我們會堅持投資。最近我們就投了幾個不錯的醫(yī)療項目，譬如我們投了腦科學、精準手術，它們共通點都是擁有前沿科技的企業(yè)。還有，新能源也是我們會看的一個重要板塊，我們投了一家非常好的儲能技術企業(yè)，這家公司的技術不僅中國領先，而且是全球領先的技術。
因此，不管宏觀環(huán)境怎樣，一定要保持一個投資的步驟。縱觀好的年代和壞的年代，我們發(fā)現(xiàn)，在所謂最糟糕的宏觀年代下，我們投出了阿里、淘寶，在2008年的金融危機中，我們投出了一家也是我們杭州的企業(yè)——迪安診斷。回顧來看，這些都恰好是很好的投資機會。
許小林：這是大家所說的幸福事實，市場差的時候你投資可能遇到一些挑戰(zhàn)，但可能也是你收獲機遇的時候，通常市場是公平的。
張向陽：我們有我們的特點。說到投資，去年到今年沒什么太大的變化，這也與我們的特征相關，因為我們是券商投資平臺，原來我們一直關注的是相對成熟的企業(yè)，尤其是制造業(yè)、大型企業(yè)，包括現(xiàn)在很熱的新能源、電池行業(yè)、半導體，都是我們一直關注的行業(yè)。
從投資的速度上看，每年我們投資金額大概是25億左右，今年上半年節(jié)奏也差不多。我們關注的行業(yè)有一些變化，因為受到二級市場影響，二級市場的價格很高，導致一級市場價格也很高，新能源、半導體這些估值都很高。所以，我們確實要下更大工夫去選擇投哪些企業(yè)。
許小林：張總也是我們行業(yè)的老大哥，非常資深，抓住機會我們繼續(xù)問一個稍微難點的問題。你在多個場合說做投資要專業(yè)、要專注?？吹侥忝磕晖?5億，都涵蓋了七、八個賽道。你的專業(yè)、專注和七、八個賽道這個邏輯有沒有矛盾？
張向陽：剛才我介紹了開元是海通全資的子公司，下面6個平臺管理不同的團隊。這六個平臺有不同的重點和行業(yè)劃分，有一個是做醫(yī)藥服務業(yè)，有一個做互聯(lián)網文化，還有一個做航空和新材料，一個做并購，另外一個做新能源和半導體。開元本身投資團隊，主要做TMT方面，還有先進制造。 可能你聽得出來，我們是按行業(yè)劃分分組。
許小林：你這七個組、八個組，自己最喜歡哪個組？
張向陽：我還是喜歡比較踏實的，能夠投到有現(xiàn)金流、項目比較穩(wěn)的組。
許小林：這是外交公司回答。
張向陽：那肯定企業(yè)現(xiàn)金流很好、生產也好，大家看得明白。比如，汽車配件。
許小林：這和你券商背景有關系。
張向陽：這也和我們的投資能力相關，太早期的VC階段的，原來互聯(lián)網模式創(chuàng)新的，我們沒有這方面人才，看不懂，也跟的不多，所以這些項目沒怎么投。
許小林：謝謝老大哥，我知道這些方面你都投出了非常優(yōu)秀的IPO公司。毅達的史總，平時特別低調，很少到這個場合和大家分享毅達的經驗。剛才簡單聊了一下，毅達和紅杉這兩家是出手最多的機構，毅達資本上半年出手68次左右，簡單介紹一下為什么出手那么多？
史云中：是的，今年上半年毅達資本共出手68次了，與去年同期持平。但去年實際上是在前一年同期增長一倍的基礎上的數(shù)據(jù)，可以說還保持著比較高的投資強度。我們能在現(xiàn)在這樣的環(huán)境下，保持耐心去積極布局，主要還是對未來的信心。
一方面是對行業(yè)的信心。國內現(xiàn)在講科技自強自立，產業(yè)鏈自主可控，需要大量創(chuàng)新資本的支持，但現(xiàn)在國內的直接融資比例還是比較低的，今年上半年直接融資數(shù)據(jù)可能只有美國同期的1/14，私募股權行業(yè)在中國還有巨大的發(fā)展空間。
另一方面是對中國經濟未來很看好。中國產業(yè)鏈最完整，經濟的韌性最強。這時候投資高成長的科技產業(yè)恰逢其時。
第三是對周期波動把握的信心。整個周期波動過程中，各行各業(yè)可能都會發(fā)生底層結構的重置。這個時候的波動會誕生出一些新機會，不要浪費每一次危機是我們的信條。
去年我們獲得了18家IPO，今年1—6月又有9家企業(yè)IPO，退出業(yè)績在行業(yè)中還算比較領先，我個人認為這就是前幾年在低谷積極布局的結果。所以我覺得保持這樣的耐心，是能夠超越周期、獲得收益的重要手段。但是現(xiàn)在外部環(huán)境發(fā)生了很大的變化，比如說一二級市場的價差已經熨平，整個投資階段前移，投資機構的內卷也比較嚴重。所以我們還是要把周期拉長，用更大的耐心和更長的周期去做投資，否則我們可能要么錯過了當前的周期，要么成為時間錯配的犧牲品。
總體來說，我們對未來充滿信心。
許小林：史總講了一個很好的觀點：將時間周期拉長。3個月前，我們估計問在場的同事們，大家可能還會信心不足。時間周期拉到今天，大家對那段時間也都慢慢淡忘了，沒那么痛苦。投資周期也是如此，周期拉長一點，對波動的感受小一些，只不過現(xiàn)在處于波動和困難最強的時候。好在行業(yè)還有毅達這樣的機構，一直在努力出手。剛才史總也介紹了，他們也往早期和金額上會有一些減少。
接下來請紅杉的蘇凱總。
蘇凱：這個問題很好，但是從紅杉的角度我們沒刻意設立一個彎道超車、抄底或者是保守的。
許小林：你已經是在最前面了，不存在超車。
蘇凱：從機構的角度需要我們永不止步的成長。我們一直長期看好中國市場，Long China，也一直在不斷尋找中國優(yōu)秀企業(yè)家，特別是早期的創(chuàng)業(yè)者，我們堅持做“創(chuàng)業(yè)者背后的創(chuàng)業(yè)者”，長期陪伴企業(yè)成長，陪伴企業(yè)家打造基業(yè)長青的企業(yè)。
市場具有周期性變化節(jié)奏，幾年前消費to C特別繁榮，近一兩年是硬科技和醫(yī)療領域投資繁榮。
整體來說，重點要保持較高專業(yè)標準和眼光的同時，向更早期邁進，與勇敢開創(chuàng)者同行，找到優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)者和企業(yè)。我們每年投資早期項目近一百個，并且每年數(shù)量一直在增長。
此外，我們也在時尚消費領域關注非常優(yōu)秀的海外品牌，助力他們與中國的消費者見面，未來在中國市場也具有很大空間。我們要心無旁鶩、集中精力在中國市場尋找優(yōu)秀的企業(yè)家，陪伴他們度過從種子、VC到成長期及之后的長期發(fā)展階段。努力給創(chuàng)業(yè)者帶來更多價值，給LP帶來更多回報。
許小林：蘇凱總講了很好的詞，例如審慎、有分寸的。實際上做了幾個大的并購，比過去幾年都多，所以大家不要看頭部機構說什么，而要看他最近出手做什么，這更代表機構的風格。接下來請曲總！
曲列鋒：聽同行講，感受很深，基本上大家投資風格趨同，無論外界行業(yè)怎樣變化，還是堅守自己的理念和保持自己的投資。該有的機會要把握，也不要有困難就退出。
回顧我們自己成立的十幾年，經濟周期也差不多經歷兩輪了。尤其是這兩年，每年保持出手15—20家企業(yè)，基本上這幾年沒變過。今年上半年因為疫情，有2—3個月不能做盡調，節(jié)奏稍微慢了些，延伸到今年年底，數(shù)字應該也差不多。談到這個話題，我想更是對我們自己投資策略的認同和肯定，這一點上大家的策略是超級趨同的。
季薇總沒講之前，在座的機構都沒有保守的，投資節(jié)奏沒有放緩，受疫情影響也不是太大，可能對估值、金額有些調整，但是整體的節(jié)奏沒有放緩。季薇總，您上半年出手緩了一些嗎？
季薇：我好像沒辦法站到大家的反面說我們收縮了。雖然華映Base在上海，但是上半年我和大部分的團隊是在北京和其他地方，工作正常開展。從數(shù)據(jù)來說，華映上半年投資同比增長10%。一季度增長還多一點，二季度因為工作節(jié)奏慢了下來，增長稍微慢一點。我自己的感受是，賽道熱度明顯是冷熱不均的。受二級市場的影響，消費賽道和企業(yè)服務賽道偏冷，我們還在堅持出手，節(jié)奏也比較舒適一些。對項目的調研和談判等等方面，現(xiàn)在都可以用比較舒服的節(jié)奏推進。
但是也碰到類似曹總所說的雙碳、新能源領域特別熱的情況。我舉個例子，過去一年多我們一直在研究某個消費電子賽道，當時找到了一個好的標的，發(fā)現(xiàn)好多大廠、頭部機構和海外機構都來搶。我們是第一家出手的，卻只搶到了2000萬的份額。所以各個細分賽道的熱度很不均勻?？赡苡械馁惖老鄬?jié)奏緩一些，但有的賽道出手非?？?。
當然，激進或保守都是相對而言的，這是機構整體策略的一個融合。包括基金在賽道的布局重點或者是在某一個基金組合的構成布局，項目篩選的標準和決策出手上都會有細分差異。
華映在消費領域有兩個根據(jù)地，一個是基礎民生的吃和穿，另一個是高附加值消費。
基礎民生的抗周期能力強一些，可以說是個穩(wěn)健盤。今年中國人均居民的支出扣除價格因素，上漲了0.87%，差不多與往年持平。其中基礎民生還是有正向的增長，但是非剛需的支出，如教育、娛樂消費都同比減少。所以我們還是看中基礎民生。
另一個是看中高附加值，就是在數(shù)字化能力、供應鏈能力，高附加值上的出手多一些，還有趨勢型紅利型的消費方向，比如消費電子、寵物賽道、運動戶外、合成生物等等我們也有出手。
企業(yè)服務領域也是如此。與企業(yè)業(yè)務關聯(lián)度和耦合度高的，我們還是非常愿意出手。在某些賽道我們也很激進。最近外界問華映怎么投量子計算？這是一個明明很遙遠的，還體現(xiàn)不出商業(yè)價值的技術。但我們認為，未來基礎算力的提升是一個重要方向，量子計算這樣能顛覆性提升算力的領域，我們還是要大膽出手。所以是謹慎還是保守，我們會根據(jù)賽道情況在基金組合中做不同配置。
許小林：和諧統(tǒng)一。剛才你講了一個觀點，總歸不管是保守和激進，吃、穿、住、行大家還是繼續(xù)的，所以永遠這一市場是存在的。
認知顛覆IPO破發(fā)、投后前移、估值暴跌
另外一個討論話題是，過去幾年，市場發(fā)生了翻天覆地的變化，行業(yè)不停變化，機構也是優(yōu)勝劣汰。這個過程中，大家看到的創(chuàng)業(yè)者也好，優(yōu)秀的機構也好，有哪些過去認為應該是這樣的，但是顛覆了我們的認知的事件或者是策略，想請大家分享一下，史總先來。
史云中：確實變化很多，很多以前的認知被顛覆。我先講兩個：
第一個是IPO是不敗神話的觀點被顛覆了。從前大家都有IPO的情結，只要說哪里有Pre—IPO的項目，機構都會蜂擁而至，把估值炒得很高，有時甚至嚴重透支了項目的價值。目前項目上市以后，大家也知道有很多時候甚至是不到解禁期，一上市就跌破了最后一輪的估值價格。所以核心問題還是要重新思考我們投資的本源是什么，到底是投機短期套利，還是長期為企業(yè)帶來價值。如果投資Pre—IPO項目沒辦法獲得長期收益，就往前移，今年我們就往前移了不少。我們必須更長時間陪伴企業(yè)，不停賦能，只有付出和澆灌了，才會有回報，市場是公平的。
第二個是傳統(tǒng)意義上認為的投后管理就是做風險控制的認知，現(xiàn)在基本上被顛覆了?，F(xiàn)在我們發(fā)現(xiàn)，投后管理最多只有10%的功能是為了風險控制。大家更多的共識是，投后管理就是賦能企業(yè)。賦能企業(yè)的價值就在于打造行業(yè)生態(tài)，我們說行業(yè)里得生態(tài)者得天下。只有把行業(yè)生態(tài)打造好，才能賦能企業(yè)。
投后管理是一個新的起點，只有把生態(tài)打造好，才能將投資的閉環(huán)做好。所以我覺得有時候是叫主觀為他人，客觀為自己。你將賦能的事做好，包括募資也好，后續(xù)新的投資機會也好，包括你的行業(yè)研究也好，都可以在這里面找到這方面的一些資源。
許小林：大家都有同感，一個是IPO破發(fā)，然后很多投后都前移，投后直接影響到投資。史總一上來就分享了兩個，后面越來越難說，建議大家搶著說。
華平：因為軟銀中國資本同時管理美元及人民幣基金，對我們而言，這里面是會遇到投資風格反差的議題。目前比較突出的、大家經常會討論的問題是，基于地緣因素也好、宏觀環(huán)境也好，對中概股到美國上市會產生巨大的影響。特別是創(chuàng)新型企業(yè)，估值從很高，到現(xiàn)在“地板價”。我想，在座的很多人，以前都不一定會有這樣的感知和看見這么大的變化?？赡軓哪撤N意義上講，這是去全球化或者是逆全球化帶來的效應。
近期，我們投的大部分企業(yè)都是圍繞國內自主創(chuàng)新技術的企業(yè)。我發(fā)現(xiàn)，國內的技術創(chuàng)新和國外的距離其實是越來越近了。而且硬科技領域開始出現(xiàn)反超。最近我們投了些醫(yī)療企業(yè)，比如有一家腦科學企業(yè)的團隊都是清華大學出來的，還有精密手術企業(yè)是從中科院出來的。我們還投了一個新能源項目，團隊是來自交大及中科院的。他們都是圍繞國內的原創(chuàng)技術。
我個人有兩個感受，一是國內技術創(chuàng)新速度非?？?，甚至超越了國外。二是我覺得科學家創(chuàng)業(yè)的精神非常令人鼓舞。基本上，我和各大院校和教授、專家聊天，都聽到說想出來創(chuàng)業(yè)。所以今天科技產業(yè)化的速度和普及程度，是我們在一兩年前看不到的?？萍紕?chuàng)新的浪潮，特別是科學家為主體的科技型創(chuàng)業(yè)公司將迎來很大的機遇。
許小林：昨天姚教授和今天劉二?？傄仓v了，中國的新能源車引領全球，是中國市場換來的技術形成優(yōu)勢，然后有可能引領。這方面是顛覆的，但是美股的下跌也是顛覆了大家的認知。
危中有機，不性感的項目反而回報最高
曹國熊：大家都知道潮水會有退的一刻，但是沒想到是斷崖式的退潮。所以這兩年大家都在說穿越長周期。比如藥、器械在近年的估值上都已受到挑戰(zhàn)，這使投資機構不得不謹慎起來，尤其是面對“當紅炸子雞”。
關于“明星”項目，在座每位都投到了不少，我們當然更希望這些“明星”能夠成為“壽星”，而不是“流星”的項目。上市后一路下跌的股票不少，有些還是曾經很閃耀的明星公司。
這要兩看:一種是的確被高估了，擠泡沫的過程；另一種下跌里面很大是非理性的因素，受國際國內外部環(huán)境因素影響，項目估值就被影響到了，有一批企業(yè)可以是被冤枉的，但它自身整體的發(fā)展還是扎實的，最終還是會跑出來的，估值會上來的。所以，本質上還是要投內在、內生的發(fā)展。
第二點我想講科學家原創(chuàng)技術轉化。國家態(tài)度很明顯，鼓勵大家在卡脖子、斷點、痛點、堵點上下工夫，鼓勵創(chuàng)新，鼓勵投安全、自主、可控，這個方向很清晰。我們孵化了一些科學家企業(yè)，這里面的挑戰(zhàn)是如何找到好的合伙人。光一個科學家就做成大的企業(yè)也有，但還是會碰到很多挑戰(zhàn)。
我個人覺得一個理想的股權結構是，科學家技術團隊占1/3，合伙人CEO經營團隊很多會來自五百強企業(yè)占1/3，然后投資機構占1/3。
最后總體來說，目前VC市場是危中有機，后面那個“機”是生機勃勃。永遠有機會，永遠有熱點。
華平：曹總說了一句金句，“投壽星而不是投流星”。在杭州這個地方，蘇東坡寫下過“廬山煙雨浙江潮，未到千般恨不消”，這首詩與我們的主題很契合。我們看半導體、生物醫(yī)藥和雙碳都很熱，看完一家企業(yè)后估值那么高，就在想是不是看錯了？回過頭來發(fā)現(xiàn)，其實很多事沒想象的那么好，也沒有想象的那么差，但是，優(yōu)秀的公司永遠是優(yōu)秀的公司。
張向陽：我們想象中非常美好的東西，現(xiàn)實里可能會有落差。而原來沒那么性感的行業(yè)也很掙錢。這些年我們互聯(lián)網行業(yè)的錢也賺過，游戲也賺過快錢和大錢，但是整體從2008年到現(xiàn)在，我們發(fā)現(xiàn)先進制造業(yè)也很賺錢，從這些企業(yè)上獲得的回報一般能5—6倍，好的7倍，差的2—3倍，很少像互聯(lián)網企業(yè)、大消費企業(yè)等一上市就是幾百倍的。
但是，最近這幾年我們也發(fā)現(xiàn)在新能源上，在電池上，哪怕諸如在機械加工中我們投的做軸承這種很傳統(tǒng)的制造業(yè)里面的生產企業(yè)，我們也賺到了大幾十倍、甚至百倍的回報，這是我們沒有想象到的。
我覺得這和國情有很大的關系，和國家所處的發(fā)展階段有很大的關系。我們現(xiàn)在是一個全球最大的生產國，供應鏈非常全，在很多行業(yè)擁有絕對的優(yōu)勢，能夠領先獲得絕對控制。比如說新能源，已經沒有任何國家再去投錢做這個事了。
反過來說半導體，其實半導體是很成熟的產業(yè)，但是我們很弱。那么為什么我們非?？春弥袊袌觯恳驗槲覀儑沂谴髧?，它需要半導體。所以政策支持要把半導體補上，補上不是追上超過人家，而是滿足國內的需求?，F(xiàn)在大家的戰(zhàn)斗力很足，我去西北看了兩個太陽能企業(yè)，一個做硅材料，一個做拉棒（單晶硅棒）。這個做硅材料的企業(yè)需要50億，一年時間投50億下去，到今年7月份我去剪彩的時候企業(yè)都可以生產了，在任何國家沒有這樣的速度；另外做拉棒和切片的，也是一年投了四、五十個億，非常壯觀。
我們處于壟斷的行業(yè)，只要市場在，絕對能掙大錢。今年的太陽能市場發(fā)展得很好，硅料從8萬漲到30萬，這個市場依然有很多人賺錢，尤其是在海外市場。我們80%—90%的產品全部供海外，而且海外購買欲望還很高，因為他們的能源和用電的價格漲了很多，硅料價格回來以后，國內這塊存量爆發(fā)還是一個很大的市場。
許小林：很多你投的時候沒那么性感的項目，可能是你基金回報最高的項目。
季薇：認知顛覆有一個定義，就是原本我們默認會一直存在的前提條件在發(fā)生變化，包括地緣政治、資本市場和市場化的企業(yè)運營環(huán)境等。變化之下，投資機構錨定自己的支點尤其重要。我們非常重視“創(chuàng)新”這個點，任何一個項目能拿出來討論，我們都希望從供需兩端看到創(chuàng)新以及能夠創(chuàng)造價值。
關于行業(yè)的顛覆，我看到的是，以前大家很重視交易價值，比如上市前后估值套利，大廠擴張／孵化中的高估值club deal，現(xiàn)在少一些了?，F(xiàn)在大家更注重企業(yè)業(yè)務本身的成長性、產品領先性和現(xiàn)金流建康等方面，企業(yè)本身健康，有價值，才能穿越寒冬和周期。我們也更重視對這些企業(yè)的幫助、賦能、以及投資上的加碼。
我自己喜歡滑雪，所以我喜歡用滑雪類比投資。同一個雪道，在晴天滑和暴風雪交加的時候感受是不一樣的，就算條件不好時摔跤了，但你還是會堅持保持動作不變形，保持節(jié)奏，滑完它。對機構如此，對企業(yè)也是如此。這半年里，我有時處于憂喜交集的狀態(tài)，憂的是有一些宏觀數(shù)據(jù)，發(fā)達地區(qū)的數(shù)據(jù)也并不那么好看；喜的是看到我們投的企業(yè)的數(shù)據(jù)，看到企業(yè)家精神依然充滿生機。我們愿意以耐心、信心和決心去陪伴他們。
感受上大家會覺得上半年消費賽道特別慘，但是上半年我們投的消費類企業(yè)數(shù)據(jù)統(tǒng)計出來后發(fā)現(xiàn)，有60%消費類企業(yè)營收實現(xiàn)了同比增長，1/3的消費企業(yè)實現(xiàn)100%增長。
許小林：這和大家的認知相反。
季薇：華映資本有1/3的企業(yè)實現(xiàn)了100%增長，甚至還有線下餐飲類的企業(yè)實現(xiàn)了100%增長。
許小林：比如和府撈面？
季薇：它還是受影響多一點，因為上海是大本營，目前在逐漸恢復中。線下連鎖小吃店，像夸父炸串實現(xiàn)了100%的增長。所以從微觀上，我們可以看到企業(yè)家精神和生機勃勃，這是驅動我們前進的動力。我們絕對相信好的消費企業(yè)是能無懼風雪穿越周期的。
沒有絕對安全的投資，迭代認知修正錯誤
曲列鋒：從2015年至今，整個一級市場的投資總體都是向上的，但是二級市場的調整，從中概股到港股，這兩年的調整是劇烈甚至是顛覆性的。因此，我們很多認知的顛覆實際上都來自于二級市場的影響，包括一級泡沫的破裂等。
我的感受有兩條。一是沒有長盛不衰的賽道；二是就個體投資來說，沒有絕對安全的投資。包括剛才講的IPO神話破裂，這兩年確實顛覆了認知。所以這就迫使我們反思還是要對投資行業(yè)充滿敬畏，大家合理做好配置以及掌握好行業(yè)的周期更重要。
許小林：投資是技術的，不是藝術的。
蘇凱：我從昨天想到現(xiàn)在也沒想到顛覆的東西。
許小林：因為你在顛覆。
蘇凱：投資是一個不斷完善進步，不斷超越自己，積跬步才能至千里的過程。我們也常常在思考自身有什么成長和進步。紅杉從VC領域開始，成長到涉及不同階段的投資，近幾年也一直關注更早期投資，向“更早、更實、更創(chuàng)新”的項目，陪伴勇敢開創(chuàng)者一同成長，需要具備足夠的信心、堅守和價值累積。
另外是對投后賦能，以及退出管道的思考，是對投資更全面的思考和進步。
對于有時候沒想清楚的事情，我們不急著下結論，這也是紅杉的文化。從微觀視角，我們基于Case by Case，Deal By Deal去看待，然后積累自己的認知，去迭代自己的認知，修正自己的錯誤，讓自己做得更好一點，這是我們的感悟。
許小林：這個感悟很深，“我知道我是錯的”敢于說出來，這很勇敢。很多時候大家說投資是給自己設立認知的邊界，我剛才講“廬山煙雨浙江潮”，就是你想得太美好，看完以后你才有新的思路，看完以后再看，就會發(fā)現(xiàn)廬山煙雨浙江潮仍然是中國最好的風景，這樣可以更好地理解市場和顛覆的問題。
在座各位是市場長跑的贏家，很多機構擁有二十多年的歷史。為什么在一線能夠成功領跑市場，大家作為長期核心投資人，最核心的品質和能力是什么，大家用簡短的一句話總結。
曹國熊：專注在自己的能力圈深耕。
華平：最重要的是信心。一個是對市場的信心，第二個是對自己的信心，第三個是對創(chuàng)業(yè)者的信心。
季薇：開放。心態(tài)的開放、包容、與時俱進，以及勇于對自己很多認知桎梏和局限的打破，保持學習能力，保持開放心態(tài)。
曲列鋒：熱愛自己的事業(yè)，認可自己的使命，然后專注于自己的每件事。
蘇凱：如果用關鍵詞概括，我認為重要的是“全情投入，虛懷若谷”，這是在優(yōu)秀的投資人身上看到的共性。只有真正熱愛投資，才能不斷調整，不斷前進。
史云中：投資是對個人心境的修煉。我要跟大家共勉的一句話就是：投資要不忘初心，堅定信心，保持耐心。不忘初心就是要不斷地為LP、投資企業(yè)、社會創(chuàng)造價值；堅定信心就是堅信中國和行業(yè)的未來；保持耐心就是相信時間，不投機、不跟風，堅持長期布局，今天的堅守是為了明天更好的收獲。
張向陽：專注，專業(yè)，做自己喜歡和有能力做的事情。
在由投中信息、投中網主辦的“第16屆中國投資年會·年度峰會”上，毅達資本創(chuàng)始合伙人史云中、華蓋資本創(chuàng)始合伙人兼董事長許小林、普華資本董事長曹國熊、軟銀中國管理合伙人華平、華映資本創(chuàng)始管理合伙人季薇、聯(lián)新資本創(chuàng)始合伙人曲列鋒、紅杉中國合伙人蘇凱以及海通開元董事長張向陽，這8位極具代表性的一線投資人就“不確定性增強，VC/PE投資的耐性與堅守”這一議題進行了熱烈而深入的探討。
外部環(huán)境的變化使得行業(yè)變局加速。史云中認為，在這樣的形勢下，要用更大的耐心和更長的周期去做投資。否則我們要么在危機中縮手縮腳，錯過周期，要么將成為時間錯配的犧牲品。
以下為現(xiàn)場討論實錄：
許小林：我們的主題是“不確定性”?，F(xiàn)在這個市場大家都不確定。去年6月到現(xiàn)在，二級市場跌得很慘。A股IPO破發(fā)，這在過去是不可思議的事情，但在過去一年成了常態(tài)。行業(yè)政策不斷出臺，在座的一級市場大佬們，過去一年可能都面臨不小市場壓力。
“不確定性”說得算比較溫柔了。很多時候我們已經不是討論寒冬的問題，是討論生與死的問題。
過去一年“躺平”比較流行，這和行業(yè)遇到的困難有關系。困難之下，我們需要知道行業(yè)一線機構里一線做投資的大佬們，他們究竟在想什么，所以今年這場Panel，安排人數(shù)最多，也是希望大家盡量聽一聽，不同機構之間的觀點。
場上八個人很有代表性，VC有紅杉，PE有向陽總，還有行業(yè)代表、美元基金、人民幣基金、投TMT、投消費、醫(yī)療各個行業(yè)都有。請各位簡短介紹自己機構的特點，包括本人特點。
曹國熊：我是普華資本曹國熊，我們主陣地在長三角，有四個板塊：硬科技、醫(yī)療、消費和新能源。
華平：軟銀中國資本成立于2000年，主要圍繞科技為核心開展投資，現(xiàn)在管理美元、人民幣基金，投資階段涵蓋早中晚期，目前主要投資四個領域：TMT、醫(yī)療健康、新能源、先進制造。
季薇：華映資本于2008年創(chuàng)立，主要是VC領域的投資，14年來專注于數(shù)字化趨勢的投資。投資了240多家企業(yè)，其中90%為該輪領投。目前主要看Tech & Consumer, 科技、企業(yè)服務、消費等。
曲列鋒：聯(lián)新資本是人民幣基金結構，旗下9支人民幣基金。涵蓋從早期到成熟期都有。累計投資100多家企業(yè)，主要集中在TMT和醫(yī)療健康兩大領域。
蘇凱：大家好，我是紅杉中國蘇凱。紅杉中國17年，從種子、VC/PE到并購等不同階段，圍繞消費、科技、醫(yī)療領域投資，希望和大家多多交流。
史云中：我們是一家既老又新的機構。說“新”，是因為毅達資本是2014年在江蘇高科技投資集團內部混改的基礎上成長起來的，至今剛剛8年半。說“老”，是因為毅達資本業(yè)務和傳承的團隊從1992年就開始從事創(chuàng)投業(yè)務，至今已經30年。我們是全國布局的機構，沿江沿海所有發(fā)達經濟區(qū)域都有我們的團隊和基金落地。投資主要聚焦在半導體、生命科技、新能源、高端新材料等戰(zhàn)略新興產業(yè)。
張向陽：大家好，我來自于海通證券的全資子公司海通開元，旗下6個平臺管理著不同行業(yè)的基金。70%投在PE階段投資，30%是早期投資。目前大概投了580多個項目，有180個項目已經IPO了。
投資節(jié)奏沒放緩，吃穿住行永遠有市場
許小林：謝謝各位！作為同行和創(chuàng)業(yè)者，大家最想知道的是一線投資機構和一線投資人，在遇到市場悲觀的情況下，尤其是二級市場比較困難的情況下，大家最近半年的投資策略究竟怎樣，是快了還是慢了？是保守了還是繼續(xù)積極？ 所以，第一個問題是，在現(xiàn)在的世況下，在座各位究竟是準備超車機會？還是準備更保守一些？請普華的曹總先來。
曹國熊：去年我們投了大概40億，總共投了70家企業(yè)。今年1—7月份，我們投了32家企業(yè)，大概是17億左右。從整體節(jié)奏上看，我覺得也差不多，保持了穩(wěn)健的節(jié)奏。當然我們復盤時也感受到前幾年投的企業(yè)，在今年這一環(huán)境下，大部分企業(yè)還是遇到了挑戰(zhàn)。
今年雙碳、新能源、儲能這塊非?；?。如果說投資重心，畢竟在儲能，我們和國家能源有一些積累，在這方面我們會加注更多一些。
許小林：你投了32家，相比于過去，是保守了，還是基本上維持正常速度？
曹國熊：差不多的速度，沒有特別快，沒有特別慢。但標準比過去高了一些，我們投資人也很辛苦。去年70家，總共看了5000家，今年也看了差不多2000家，才投出這32家。這里面有些是早期項目，看得快一些。
許小林：上半年投32家，這與你在杭州受疫情小有關?？赡芙酉聛砩虾５膸孜粵]那么幸福了。華平總，過去我都是吃燒烤的時候向你請教，今年我們還沒約上燒烤。
華平：我覺得投資節(jié)奏和原來差不太多，因為軟銀中國資本一貫的風格是我們每年投的項目數(shù)不算多，但每個項目精挑細選，看中以后不斷加碼。
在周期里怎樣掌握節(jié)奏感，這也是非常重要的角度。我們從2000年開始成立第一支基金，那時就遇到了一個最大的危機是互聯(lián)網泡沫，2008年是金融風暴，各種周期和起伏都經歷過。如今大家面臨的是新一輪的挑戰(zhàn)，這一輪挑戰(zhàn)從宏觀角度來看是更加復雜和大的話題。
我們整體上會保持一個基本的節(jié)奏。但在特定時間段，根據(jù)大環(huán)境變化下的判斷，我們可以有稍微的調整。比如，美元基金投的的項目，遇到中概股在美國、香港上市大環(huán)境的變化，對我們投資策略如何調整是有影響的。相比之下，人民幣基金投資目前節(jié)奏會穩(wěn)定一些。
總體來說，節(jié)奏有一點變化，但是我們會堅持投資。最近我們就投了幾個不錯的醫(yī)療項目，譬如我們投了腦科學、精準手術，它們共通點都是擁有前沿科技的企業(yè)。還有，新能源也是我們會看的一個重要板塊，我們投了一家非常好的儲能技術企業(yè)，這家公司的技術不僅中國領先，而且是全球領先的技術。
因此，不管宏觀環(huán)境怎樣，一定要保持一個投資的步驟。縱觀好的年代和壞的年代，我們發(fā)現(xiàn)，在所謂最糟糕的宏觀年代下，我們投出了阿里、淘寶，在2008年的金融危機中，我們投出了一家也是我們杭州的企業(yè)——迪安診斷。回顧來看，這些都恰好是很好的投資機會。
許小林：這是大家所說的幸福事實，市場差的時候你投資可能遇到一些挑戰(zhàn)，但可能也是你收獲機遇的時候，通常市場是公平的。
張向陽：我們有我們的特點。說到投資，去年到今年沒什么太大的變化，這也與我們的特征相關，因為我們是券商投資平臺，原來我們一直關注的是相對成熟的企業(yè)，尤其是制造業(yè)、大型企業(yè)，包括現(xiàn)在很熱的新能源、電池行業(yè)、半導體，都是我們一直關注的行業(yè)。
從投資的速度上看，每年我們投資金額大概是25億左右，今年上半年節(jié)奏也差不多。我們關注的行業(yè)有一些變化，因為受到二級市場影響，二級市場的價格很高，導致一級市場價格也很高，新能源、半導體這些估值都很高。所以，我們確實要下更大工夫去選擇投哪些企業(yè)。
許小林：張總也是我們行業(yè)的老大哥，非常資深，抓住機會我們繼續(xù)問一個稍微難點的問題。你在多個場合說做投資要專業(yè)、要專注?？吹侥忝磕晖?5億，都涵蓋了七、八個賽道。你的專業(yè)、專注和七、八個賽道這個邏輯有沒有矛盾？
張向陽：剛才我介紹了開元是海通全資的子公司，下面6個平臺管理不同的團隊。這六個平臺有不同的重點和行業(yè)劃分，有一個是做醫(yī)藥服務業(yè)，有一個做互聯(lián)網文化，還有一個做航空和新材料，一個做并購，另外一個做新能源和半導體。開元本身投資團隊，主要做TMT方面，還有先進制造。 可能你聽得出來，我們是按行業(yè)劃分分組。
許小林：你這七個組、八個組，自己最喜歡哪個組？
張向陽：我還是喜歡比較踏實的，能夠投到有現(xiàn)金流、項目比較穩(wěn)的組。
許小林：這是外交公司回答。
張向陽：那肯定企業(yè)現(xiàn)金流很好、生產也好，大家看得明白。比如，汽車配件。
許小林：這和你券商背景有關系。
張向陽：這也和我們的投資能力相關，太早期的VC階段的，原來互聯(lián)網模式創(chuàng)新的，我們沒有這方面人才，看不懂，也跟的不多，所以這些項目沒怎么投。
許小林：謝謝老大哥，我知道這些方面你都投出了非常優(yōu)秀的IPO公司。毅達的史總，平時特別低調，很少到這個場合和大家分享毅達的經驗。剛才簡單聊了一下，毅達和紅杉這兩家是出手最多的機構，毅達資本上半年出手68次左右，簡單介紹一下為什么出手那么多？
史云中：是的，今年上半年毅達資本共出手68次了，與去年同期持平。但去年實際上是在前一年同期增長一倍的基礎上的數(shù)據(jù)，可以說還保持著比較高的投資強度。我們能在現(xiàn)在這樣的環(huán)境下，保持耐心去積極布局，主要還是對未來的信心。
一方面是對行業(yè)的信心。國內現(xiàn)在講科技自強自立，產業(yè)鏈自主可控，需要大量創(chuàng)新資本的支持，但現(xiàn)在國內的直接融資比例還是比較低的，今年上半年直接融資數(shù)據(jù)可能只有美國同期的1/14，私募股權行業(yè)在中國還有巨大的發(fā)展空間。
另一方面是對中國經濟未來很看好。中國產業(yè)鏈最完整，經濟的韌性最強。這時候投資高成長的科技產業(yè)恰逢其時。
第三是對周期波動把握的信心。整個周期波動過程中，各行各業(yè)可能都會發(fā)生底層結構的重置。這個時候的波動會誕生出一些新機會，不要浪費每一次危機是我們的信條。
去年我們獲得了18家IPO，今年1—6月又有9家企業(yè)IPO，退出業(yè)績在行業(yè)中還算比較領先，我個人認為這就是前幾年在低谷積極布局的結果。所以我覺得保持這樣的耐心，是能夠超越周期、獲得收益的重要手段。但是現(xiàn)在外部環(huán)境發(fā)生了很大的變化，比如說一二級市場的價差已經熨平，整個投資階段前移，投資機構的內卷也比較嚴重。所以我們還是要把周期拉長，用更大的耐心和更長的周期去做投資，否則我們可能要么錯過了當前的周期，要么成為時間錯配的犧牲品。
總體來說，我們對未來充滿信心。
許小林：史總講了一個很好的觀點：將時間周期拉長。3個月前，我們估計問在場的同事們，大家可能還會信心不足。時間周期拉到今天，大家對那段時間也都慢慢淡忘了，沒那么痛苦。投資周期也是如此，周期拉長一點，對波動的感受小一些，只不過現(xiàn)在處于波動和困難最強的時候。好在行業(yè)還有毅達這樣的機構，一直在努力出手。剛才史總也介紹了，他們也往早期和金額上會有一些減少。
接下來請紅杉的蘇凱總。
蘇凱：這個問題很好，但是從紅杉的角度我們沒刻意設立一個彎道超車、抄底或者是保守的。
許小林：你已經是在最前面了，不存在超車。
蘇凱：從機構的角度需要我們永不止步的成長。我們一直長期看好中國市場，Long China，也一直在不斷尋找中國優(yōu)秀企業(yè)家，特別是早期的創(chuàng)業(yè)者，我們堅持做“創(chuàng)業(yè)者背后的創(chuàng)業(yè)者”，長期陪伴企業(yè)成長，陪伴企業(yè)家打造基業(yè)長青的企業(yè)。
市場具有周期性變化節(jié)奏，幾年前消費to C特別繁榮，近一兩年是硬科技和醫(yī)療領域投資繁榮。
整體來說，重點要保持較高專業(yè)標準和眼光的同時，向更早期邁進，與勇敢開創(chuàng)者同行，找到優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)者和企業(yè)。我們每年投資早期項目近一百個，并且每年數(shù)量一直在增長。
此外，我們也在時尚消費領域關注非常優(yōu)秀的海外品牌，助力他們與中國的消費者見面，未來在中國市場也具有很大空間。我們要心無旁鶩、集中精力在中國市場尋找優(yōu)秀的企業(yè)家，陪伴他們度過從種子、VC到成長期及之后的長期發(fā)展階段。努力給創(chuàng)業(yè)者帶來更多價值，給LP帶來更多回報。
許小林：蘇凱總講了很好的詞，例如審慎、有分寸的。實際上做了幾個大的并購，比過去幾年都多，所以大家不要看頭部機構說什么，而要看他最近出手做什么，這更代表機構的風格。接下來請曲總！
曲列鋒：聽同行講，感受很深，基本上大家投資風格趨同，無論外界行業(yè)怎樣變化，還是堅守自己的理念和保持自己的投資。該有的機會要把握，也不要有困難就退出。
回顧我們自己成立的十幾年，經濟周期也差不多經歷兩輪了。尤其是這兩年，每年保持出手15—20家企業(yè)，基本上這幾年沒變過。今年上半年因為疫情，有2—3個月不能做盡調，節(jié)奏稍微慢了些，延伸到今年年底，數(shù)字應該也差不多。談到這個話題，我想更是對我們自己投資策略的認同和肯定，這一點上大家的策略是超級趨同的。
季薇總沒講之前，在座的機構都沒有保守的，投資節(jié)奏沒有放緩，受疫情影響也不是太大，可能對估值、金額有些調整，但是整體的節(jié)奏沒有放緩。季薇總，您上半年出手緩了一些嗎？
季薇：我好像沒辦法站到大家的反面說我們收縮了。雖然華映Base在上海，但是上半年我和大部分的團隊是在北京和其他地方，工作正常開展。從數(shù)據(jù)來說，華映上半年投資同比增長10%。一季度增長還多一點，二季度因為工作節(jié)奏慢了下來，增長稍微慢一點。我自己的感受是，賽道熱度明顯是冷熱不均的。受二級市場的影響，消費賽道和企業(yè)服務賽道偏冷，我們還在堅持出手，節(jié)奏也比較舒適一些。對項目的調研和談判等等方面，現(xiàn)在都可以用比較舒服的節(jié)奏推進。
但是也碰到類似曹總所說的雙碳、新能源領域特別熱的情況。我舉個例子，過去一年多我們一直在研究某個消費電子賽道，當時找到了一個好的標的，發(fā)現(xiàn)好多大廠、頭部機構和海外機構都來搶。我們是第一家出手的，卻只搶到了2000萬的份額。所以各個細分賽道的熱度很不均勻?？赡苡械馁惖老鄬?jié)奏緩一些，但有的賽道出手非?？?。
當然，激進或保守都是相對而言的，這是機構整體策略的一個融合。包括基金在賽道的布局重點或者是在某一個基金組合的構成布局，項目篩選的標準和決策出手上都會有細分差異。
華映在消費領域有兩個根據(jù)地，一個是基礎民生的吃和穿，另一個是高附加值消費。
基礎民生的抗周期能力強一些，可以說是個穩(wěn)健盤。今年中國人均居民的支出扣除價格因素，上漲了0.87%，差不多與往年持平。其中基礎民生還是有正向的增長，但是非剛需的支出，如教育、娛樂消費都同比減少。所以我們還是看中基礎民生。
另一個是看中高附加值，就是在數(shù)字化能力、供應鏈能力，高附加值上的出手多一些，還有趨勢型紅利型的消費方向，比如消費電子、寵物賽道、運動戶外、合成生物等等我們也有出手。
企業(yè)服務領域也是如此。與企業(yè)業(yè)務關聯(lián)度和耦合度高的，我們還是非常愿意出手。在某些賽道我們也很激進。最近外界問華映怎么投量子計算？這是一個明明很遙遠的，還體現(xiàn)不出商業(yè)價值的技術。但我們認為，未來基礎算力的提升是一個重要方向，量子計算這樣能顛覆性提升算力的領域，我們還是要大膽出手。所以是謹慎還是保守，我們會根據(jù)賽道情況在基金組合中做不同配置。
許小林：和諧統(tǒng)一。剛才你講了一個觀點，總歸不管是保守和激進，吃、穿、住、行大家還是繼續(xù)的，所以永遠這一市場是存在的。
認知顛覆IPO破發(fā)、投后前移、估值暴跌
另外一個討論話題是，過去幾年，市場發(fā)生了翻天覆地的變化，行業(yè)不停變化，機構也是優(yōu)勝劣汰。這個過程中，大家看到的創(chuàng)業(yè)者也好，優(yōu)秀的機構也好，有哪些過去認為應該是這樣的，但是顛覆了我們的認知的事件或者是策略，想請大家分享一下，史總先來。
史云中：確實變化很多，很多以前的認知被顛覆。我先講兩個：
第一個是IPO是不敗神話的觀點被顛覆了。從前大家都有IPO的情結，只要說哪里有Pre—IPO的項目，機構都會蜂擁而至，把估值炒得很高，有時甚至嚴重透支了項目的價值。目前項目上市以后，大家也知道有很多時候甚至是不到解禁期，一上市就跌破了最后一輪的估值價格。所以核心問題還是要重新思考我們投資的本源是什么，到底是投機短期套利，還是長期為企業(yè)帶來價值。如果投資Pre—IPO項目沒辦法獲得長期收益，就往前移，今年我們就往前移了不少。我們必須更長時間陪伴企業(yè)，不停賦能，只有付出和澆灌了，才會有回報，市場是公平的。
第二個是傳統(tǒng)意義上認為的投后管理就是做風險控制的認知，現(xiàn)在基本上被顛覆了?，F(xiàn)在我們發(fā)現(xiàn)，投后管理最多只有10%的功能是為了風險控制。大家更多的共識是，投后管理就是賦能企業(yè)。賦能企業(yè)的價值就在于打造行業(yè)生態(tài)，我們說行業(yè)里得生態(tài)者得天下。只有把行業(yè)生態(tài)打造好，才能賦能企業(yè)。
投后管理是一個新的起點，只有把生態(tài)打造好，才能將投資的閉環(huán)做好。所以我覺得有時候是叫主觀為他人，客觀為自己。你將賦能的事做好，包括募資也好，后續(xù)新的投資機會也好，包括你的行業(yè)研究也好，都可以在這里面找到這方面的一些資源。
許小林：大家都有同感，一個是IPO破發(fā)，然后很多投后都前移，投后直接影響到投資。史總一上來就分享了兩個，后面越來越難說，建議大家搶著說。
華平：因為軟銀中國資本同時管理美元及人民幣基金，對我們而言，這里面是會遇到投資風格反差的議題。目前比較突出的、大家經常會討論的問題是，基于地緣因素也好、宏觀環(huán)境也好，對中概股到美國上市會產生巨大的影響。特別是創(chuàng)新型企業(yè)，估值從很高，到現(xiàn)在“地板價”。我想，在座的很多人，以前都不一定會有這樣的感知和看見這么大的變化?？赡軓哪撤N意義上講，這是去全球化或者是逆全球化帶來的效應。
近期，我們投的大部分企業(yè)都是圍繞國內自主創(chuàng)新技術的企業(yè)。我發(fā)現(xiàn)，國內的技術創(chuàng)新和國外的距離其實是越來越近了。而且硬科技領域開始出現(xiàn)反超。最近我們投了些醫(yī)療企業(yè)，比如有一家腦科學企業(yè)的團隊都是清華大學出來的，還有精密手術企業(yè)是從中科院出來的。我們還投了一個新能源項目，團隊是來自交大及中科院的。他們都是圍繞國內的原創(chuàng)技術。
我個人有兩個感受，一是國內技術創(chuàng)新速度非?？?，甚至超越了國外。二是我覺得科學家創(chuàng)業(yè)的精神非常令人鼓舞。基本上，我和各大院校和教授、專家聊天，都聽到說想出來創(chuàng)業(yè)。所以今天科技產業(yè)化的速度和普及程度，是我們在一兩年前看不到的?？萍紕?chuàng)新的浪潮，特別是科學家為主體的科技型創(chuàng)業(yè)公司將迎來很大的機遇。
許小林：昨天姚教授和今天劉二?？傄仓v了，中國的新能源車引領全球，是中國市場換來的技術形成優(yōu)勢，然后有可能引領。這方面是顛覆的，但是美股的下跌也是顛覆了大家的認知。
危中有機，不性感的項目反而回報最高
曹國熊：大家都知道潮水會有退的一刻，但是沒想到是斷崖式的退潮。所以這兩年大家都在說穿越長周期。比如藥、器械在近年的估值上都已受到挑戰(zhàn)，這使投資機構不得不謹慎起來，尤其是面對“當紅炸子雞”。
關于“明星”項目，在座每位都投到了不少，我們當然更希望這些“明星”能夠成為“壽星”，而不是“流星”的項目。上市后一路下跌的股票不少，有些還是曾經很閃耀的明星公司。
這要兩看:一種是的確被高估了，擠泡沫的過程；另一種下跌里面很大是非理性的因素，受國際國內外部環(huán)境因素影響，項目估值就被影響到了，有一批企業(yè)可以是被冤枉的，但它自身整體的發(fā)展還是扎實的，最終還是會跑出來的，估值會上來的。所以，本質上還是要投內在、內生的發(fā)展。
第二點我想講科學家原創(chuàng)技術轉化。國家態(tài)度很明顯，鼓勵大家在卡脖子、斷點、痛點、堵點上下工夫，鼓勵創(chuàng)新，鼓勵投安全、自主、可控，這個方向很清晰。我們孵化了一些科學家企業(yè)，這里面的挑戰(zhàn)是如何找到好的合伙人。光一個科學家就做成大的企業(yè)也有，但還是會碰到很多挑戰(zhàn)。
我個人覺得一個理想的股權結構是，科學家技術團隊占1/3，合伙人CEO經營團隊很多會來自五百強企業(yè)占1/3，然后投資機構占1/3。
最后總體來說，目前VC市場是危中有機，后面那個“機”是生機勃勃。永遠有機會，永遠有熱點。
華平：曹總說了一句金句，“投壽星而不是投流星”。在杭州這個地方，蘇東坡寫下過“廬山煙雨浙江潮，未到千般恨不消”，這首詩與我們的主題很契合。我們看半導體、生物醫(yī)藥和雙碳都很熱，看完一家企業(yè)后估值那么高，就在想是不是看錯了？回過頭來發(fā)現(xiàn)，其實很多事沒想象的那么好，也沒有想象的那么差，但是，優(yōu)秀的公司永遠是優(yōu)秀的公司。
張向陽：我們想象中非常美好的東西，現(xiàn)實里可能會有落差。而原來沒那么性感的行業(yè)也很掙錢。這些年我們互聯(lián)網行業(yè)的錢也賺過，游戲也賺過快錢和大錢，但是整體從2008年到現(xiàn)在，我們發(fā)現(xiàn)先進制造業(yè)也很賺錢，從這些企業(yè)上獲得的回報一般能5—6倍，好的7倍，差的2—3倍，很少像互聯(lián)網企業(yè)、大消費企業(yè)等一上市就是幾百倍的。
但是，最近這幾年我們也發(fā)現(xiàn)在新能源上，在電池上，哪怕諸如在機械加工中我們投的做軸承這種很傳統(tǒng)的制造業(yè)里面的生產企業(yè)，我們也賺到了大幾十倍、甚至百倍的回報，這是我們沒有想象到的。
我覺得這和國情有很大的關系，和國家所處的發(fā)展階段有很大的關系。我們現(xiàn)在是一個全球最大的生產國，供應鏈非常全，在很多行業(yè)擁有絕對的優(yōu)勢，能夠領先獲得絕對控制。比如說新能源，已經沒有任何國家再去投錢做這個事了。
反過來說半導體，其實半導體是很成熟的產業(yè)，但是我們很弱。那么為什么我們非?？春弥袊袌觯恳驗槲覀儑沂谴髧?，它需要半導體。所以政策支持要把半導體補上，補上不是追上超過人家，而是滿足國內的需求?，F(xiàn)在大家的戰(zhàn)斗力很足，我去西北看了兩個太陽能企業(yè)，一個做硅材料，一個做拉棒（單晶硅棒）。這個做硅材料的企業(yè)需要50億，一年時間投50億下去，到今年7月份我去剪彩的時候企業(yè)都可以生產了，在任何國家沒有這樣的速度；另外做拉棒和切片的，也是一年投了四、五十個億，非常壯觀。
我們處于壟斷的行業(yè)，只要市場在，絕對能掙大錢。今年的太陽能市場發(fā)展得很好，硅料從8萬漲到30萬，這個市場依然有很多人賺錢，尤其是在海外市場。我們80%—90%的產品全部供海外，而且海外購買欲望還很高，因為他們的能源和用電的價格漲了很多，硅料價格回來以后，國內這塊存量爆發(fā)還是一個很大的市場。
許小林：很多你投的時候沒那么性感的項目，可能是你基金回報最高的項目。
季薇：認知顛覆有一個定義，就是原本我們默認會一直存在的前提條件在發(fā)生變化，包括地緣政治、資本市場和市場化的企業(yè)運營環(huán)境等。變化之下，投資機構錨定自己的支點尤其重要。我們非常重視“創(chuàng)新”這個點，任何一個項目能拿出來討論，我們都希望從供需兩端看到創(chuàng)新以及能夠創(chuàng)造價值。
關于行業(yè)的顛覆，我看到的是，以前大家很重視交易價值，比如上市前后估值套利，大廠擴張／孵化中的高估值club deal，現(xiàn)在少一些了?，F(xiàn)在大家更注重企業(yè)業(yè)務本身的成長性、產品領先性和現(xiàn)金流建康等方面，企業(yè)本身健康，有價值，才能穿越寒冬和周期。我們也更重視對這些企業(yè)的幫助、賦能、以及投資上的加碼。
我自己喜歡滑雪，所以我喜歡用滑雪類比投資。同一個雪道，在晴天滑和暴風雪交加的時候感受是不一樣的，就算條件不好時摔跤了，但你還是會堅持保持動作不變形，保持節(jié)奏，滑完它。對機構如此，對企業(yè)也是如此。這半年里，我有時處于憂喜交集的狀態(tài)，憂的是有一些宏觀數(shù)據(jù)，發(fā)達地區(qū)的數(shù)據(jù)也并不那么好看；喜的是看到我們投的企業(yè)的數(shù)據(jù)，看到企業(yè)家精神依然充滿生機。我們愿意以耐心、信心和決心去陪伴他們。
感受上大家會覺得上半年消費賽道特別慘，但是上半年我們投的消費類企業(yè)數(shù)據(jù)統(tǒng)計出來后發(fā)現(xiàn)，有60%消費類企業(yè)營收實現(xiàn)了同比增長，1/3的消費企業(yè)實現(xiàn)100%增長。
許小林：這和大家的認知相反。
季薇：華映資本有1/3的企業(yè)實現(xiàn)了100%增長，甚至還有線下餐飲類的企業(yè)實現(xiàn)了100%增長。
許小林：比如和府撈面？
季薇：它還是受影響多一點，因為上海是大本營，目前在逐漸恢復中。線下連鎖小吃店，像夸父炸串實現(xiàn)了100%的增長。所以從微觀上，我們可以看到企業(yè)家精神和生機勃勃，這是驅動我們前進的動力。我們絕對相信好的消費企業(yè)是能無懼風雪穿越周期的。
沒有絕對安全的投資，迭代認知修正錯誤
曲列鋒：從2015年至今，整個一級市場的投資總體都是向上的，但是二級市場的調整，從中概股到港股，這兩年的調整是劇烈甚至是顛覆性的。因此，我們很多認知的顛覆實際上都來自于二級市場的影響，包括一級泡沫的破裂等。
我的感受有兩條。一是沒有長盛不衰的賽道；二是就個體投資來說，沒有絕對安全的投資。包括剛才講的IPO神話破裂，這兩年確實顛覆了認知。所以這就迫使我們反思還是要對投資行業(yè)充滿敬畏，大家合理做好配置以及掌握好行業(yè)的周期更重要。
許小林：投資是技術的，不是藝術的。
蘇凱：我從昨天想到現(xiàn)在也沒想到顛覆的東西。
許小林：因為你在顛覆。
蘇凱：投資是一個不斷完善進步，不斷超越自己，積跬步才能至千里的過程。我們也常常在思考自身有什么成長和進步。紅杉從VC領域開始，成長到涉及不同階段的投資，近幾年也一直關注更早期投資，向“更早、更實、更創(chuàng)新”的項目，陪伴勇敢開創(chuàng)者一同成長，需要具備足夠的信心、堅守和價值累積。
另外是對投后賦能，以及退出管道的思考，是對投資更全面的思考和進步。
對于有時候沒想清楚的事情，我們不急著下結論，這也是紅杉的文化。從微觀視角，我們基于Case by Case，Deal By Deal去看待，然后積累自己的認知，去迭代自己的認知，修正自己的錯誤，讓自己做得更好一點，這是我們的感悟。
許小林：這個感悟很深，“我知道我是錯的”敢于說出來，這很勇敢。很多時候大家說投資是給自己設立認知的邊界，我剛才講“廬山煙雨浙江潮”，就是你想得太美好，看完以后你才有新的思路，看完以后再看，就會發(fā)現(xiàn)廬山煙雨浙江潮仍然是中國最好的風景，這樣可以更好地理解市場和顛覆的問題。
在座各位是市場長跑的贏家，很多機構擁有二十多年的歷史。為什么在一線能夠成功領跑市場，大家作為長期核心投資人，最核心的品質和能力是什么，大家用簡短的一句話總結。
曹國熊：專注在自己的能力圈深耕。
華平：最重要的是信心。一個是對市場的信心，第二個是對自己的信心，第三個是對創(chuàng)業(yè)者的信心。
季薇：開放。心態(tài)的開放、包容、與時俱進，以及勇于對自己很多認知桎梏和局限的打破，保持學習能力，保持開放心態(tài)。
曲列鋒：熱愛自己的事業(yè)，認可自己的使命，然后專注于自己的每件事。
蘇凱：如果用關鍵詞概括，我認為重要的是“全情投入，虛懷若谷”，這是在優(yōu)秀的投資人身上看到的共性。只有真正熱愛投資，才能不斷調整，不斷前進。
史云中：投資是對個人心境的修煉。我要跟大家共勉的一句話就是：投資要不忘初心，堅定信心，保持耐心。不忘初心就是要不斷地為LP、投資企業(yè)、社會創(chuàng)造價值；堅定信心就是堅信中國和行業(yè)的未來；保持耐心就是相信時間，不投機、不跟風，堅持長期布局，今天的堅守是為了明天更好的收獲。
張向陽：專注，專業(yè)，做自己喜歡和有能力做的事情。
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